主題：銀行業(yè)：多種利空促使板塊下調(diào)

　經(jīng)過去年11月以來的中期下跌，目前銀行業(yè)整體估值已經(jīng)到了一個(gè)比較合理的水平。目前行業(yè)平均08年動態(tài)市盈率23倍。隨著銀行年報(bào)的陸續(xù)公布，預(yù)計(jì)漂亮的業(yè)績將在盈利能力、成長性和資產(chǎn)質(zhì)量等方面超過市場預(yù)期，進(jìn)一步夯實(shí)銀行股的業(yè)績成長趨勢。

　　　一月份貨幣數(shù)據(jù)出爐，M2和貸款增速較快

　　1、貨幣供應(yīng)量M2增速明顯高于上月

　　貨幣供應(yīng)量M2增長18.94%，增速明顯高于上月。2008年1月末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)同比增長18.94%，增幅環(huán)比07年12月底高出2.22%；狹義貨幣供應(yīng)量(M1)同比增長20.72%，增幅環(huán)比07年12月底還低0.29%；市場貨幣流通量(M0)同比增長31.21%。M1增速連續(xù)三個(gè)月下降、M2增速止跌反升使兩者之間的剪刀差在1月底明顯縮窄，反映節(jié)前活期存款的大幅下降和多家銀行從去年四季度開始爭奪定期存款的成效。

　　2、人民幣貸款余額增速略高于上月

　　人民幣貸款余額同比增長16.74%，增速略高于上月。增幅環(huán)比07年12月底高0.64%，逆轉(zhuǎn)從去年11月開始的連續(xù)兩月增速環(huán)比下降趨勢，反映去年末的貸款增速急剎車和今年年初銀行貸款投放的重新開閘。當(dāng)月人民幣貸款增加8036億元，同比多增2373億元。

　　3、人民幣存款增速低于上月

　　人民幣存款同比增長15.12%，增速低于上月。1月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)存款余額為39.16萬億元，同比增長15.12%,增幅環(huán)比上年末低0.95%。當(dāng)月人民幣各項(xiàng)存款增加2244億元，同比少增2400億元。1月底存款余額的減少應(yīng)該主要是活期存款部分，反映每年在春節(jié)前夕的現(xiàn)金使用量激增，包括企事業(yè)單位發(fā)放獎(jiǎng)金和個(gè)人提現(xiàn)消費(fèi)等。

　　4、一月份M2和貸款增速較快原因分析

　　貸款余額的增速略升在情理之中。一方面去年四季度銀行貸款增速被嚴(yán)格控制，造成大量貸款申請從去年四季度就在銀行排隊(duì)積壓，只等2008年開始就可批準(zhǔn)、使用08年的貸款指標(biāo)，所以1月發(fā)放貸款量激增；而另一方面年初管理層規(guī)定08年銀行放貸速度必須“按季調(diào)控”，大概節(jié)奏是“35-25-20-20”，所以即使1月份放貸使用08年的貸款規(guī)模，但是仍不能過分超出“35%”的一季度規(guī)模占比，這與往年銀行在上半年幾乎用完全年貸款額度是很不同的，所以今年一月貸款余額增速雖止跌回升，但程度并不劇烈。貸款發(fā)放的快速回暖直接擴(kuò)大了貨幣乘數(shù)，造成M2在1月的同比增速達(dá)到近12個(gè)月的峰值。

　　多種因素形成空頭預(yù)期，促使二月份銀行板塊延續(xù)一月下調(diào)走勢

　　利空一

　　興業(yè)、招行揭開二月份銀行限售股解禁高峰：興業(yè)銀行共計(jì)32.79億股于2008年2月5日起上市流通，占總股本的65.6%，占解禁前流通股份的468%，占解禁后總流通量的82%。以2月4日興業(yè)收盤價(jià)計(jì)算，需要約1471億元資金來承接這批解禁股份。

　　招商銀行2月27日共有25.32億股限售股份解禁，占總股本的17%，占解禁前流通A股的53.75%，占解禁后流通A股的35%。以2月4 日招行收盤價(jià)計(jì)算，需要約769億元資金來承接這批解禁股份。

　　由于這兩支銀行股解禁的限售股份的絕對和相對比例較高，對資金量要求巨大，所以市場在兩股解禁日前期分別出現(xiàn)對該個(gè)股的大量拋售，造成股價(jià)重挫。但在解禁日到期之后，兩股均止跌反彈，反映一是前期解禁利空已暫時(shí)消化，二是限售股股東應(yīng)該不會在此時(shí)低迷的價(jià)格區(qū)間拋售，而靜待銀行優(yōu)秀業(yè)績發(fā)布、從而在較好的價(jià)位逐步減持應(yīng)該是更明智的選擇。

　　利空二

　　浦發(fā)巨量再融資，引發(fā)市場資金恐慌：2月20日市場突然流傳浦發(fā)銀行將“增發(fā)10億股，融資400億”的傳聞，引發(fā)該股從當(dāng)日開盤即被大量拋售，最后以跌停板作收。并且浦發(fā)的急跌也帶動多家銀行股劇跌超過5%，反映市場對今年A股巨量再融資的恐懼和對今年銀行板塊諸多不確定因素的擔(dān)憂。2月28日，浦發(fā)在年報(bào)內(nèi)確認(rèn)了增發(fā)計(jì)劃，實(shí)際擬公開增發(fā)不超過8億股和10送3的送股計(jì)劃?？紤]除權(quán)并以前日收盤價(jià)計(jì)算，實(shí)際增發(fā)融資金額應(yīng)該不超過250億元，遠(yuǎn)低于之前傳聞的金額，可能是考慮市場反應(yīng)后的折中結(jié)果。

　　利空三

　　一月份金融數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)加深市場對更多調(diào)控手段的預(yù)期：繼14日公布的1月份金融數(shù)據(jù)顯示1月貨幣投放重新加快之后，18日、19日公布PPI和CPI分別站在6.1和7.1的歷史高位，引發(fā)市場對近期內(nèi)出臺再次加息等調(diào)控手段的擔(dān)心，直接表現(xiàn)在銀行股的整體盤整下跌走勢上。

　　利空四

　　對“中國式次按危機(jī)”的擔(dān)憂仍然籠罩銀行股：市場擔(dān)心諸多負(fù)面因素會促成銀行不良貸款在今年爆發(fā)，對其原因猜測主要來自幾方面：(1)房價(jià)下跌造成按揭“負(fù)資產(chǎn)”；(2)銀行貸款規(guī)模嚴(yán)控和利率大幅上漲造成部分企業(yè)周轉(zhuǎn)困難；(3)出口型企業(yè)的銷售受美國市場消費(fèi)能力下挫影響；(4)通脹造成企業(yè)原料成本驟升；(5)新勞動法帶來企業(yè)人力成本大幅攀升等等。

　　目前我們?nèi)匀徽J(rèn)為爆發(fā)“中國式次按危機(jī)”的概率較?。阂皇敲绹伟次C(jī)已是前車之鑒，我國政府在調(diào)控房價(jià)時(shí)將考慮對銀行資產(chǎn)價(jià)值的可能影響，所以房價(jià)平均下調(diào)到七成以下的可能性不大，銀行賬面應(yīng)不會大面積地出現(xiàn)負(fù)值的按揭資產(chǎn)；二是我國銀行以按揭資產(chǎn)為基礎(chǔ)創(chuàng)造的衍生產(chǎn)品還比較少，所以即使部分按揭貸款出現(xiàn)違約，也不會通過整個(gè)行業(yè)的衍生產(chǎn)品鏈而造成蔓延性的金融危機(jī)；三是即使由于今年部分企業(yè)經(jīng)營環(huán)境相對困難，從而新增不良貸款發(fā)生概率高過去年，但同時(shí)今年銀行的人民幣貸款規(guī)模也在以行業(yè)總增量不超過3.63萬億的速度快速增長，所以實(shí)際銀行業(yè)的不良貸款占比(%)應(yīng)該不會出現(xiàn)大幅上升的情況。根據(jù)最近我們和上市銀行的溝通，目前從銀行經(jīng)營角度來看，還沒有發(fā)現(xiàn)不良資產(chǎn)抬頭的跡象。

　行業(yè)指數(shù)與重點(diǎn)上市公司市場表現(xiàn)

　　2月份金融行業(yè)總體下跌0.89%，表現(xiàn)在所有板塊中處于倒數(shù)第三。在各金融子行業(yè)中，銀行板塊略漲0.57%，略優(yōu)于金融行業(yè)整體表現(xiàn)，但仍遜于滬深300指數(shù)1.35%的漲幅。

　　受銀行板塊下調(diào)影響，本月第一創(chuàng)業(yè)重點(diǎn)推介的銀行股票組合整體下跌-3.83%，但表現(xiàn)低于銀行行業(yè)指數(shù)(下跌-0.31%)，也低于滬深300指數(shù)(上漲2.24%)的表現(xiàn)。本月組合內(nèi)相對表現(xiàn)較好的個(gè)股為工商銀行和建設(shè)銀行，兩股收盤價(jià)均基本與上月底持平；跌幅最大是交通銀行，本月下跌3.05%。

　　投資建議

　　我們認(rèn)為經(jīng)過從去年11月以來的中期下跌，目前銀行業(yè)整體估值已經(jīng)到了一個(gè)比較合理的水平，以2月29日收盤價(jià)計(jì)算，行業(yè)平均08年動態(tài)市盈率23倍，市凈率5.2，PEG0.8。并且隨著銀行在3月公布07年年報(bào)、在4月公布08年1季報(bào)，預(yù)計(jì)漂亮的業(yè)績將在盈利能力、成長性和資產(chǎn)質(zhì)量等方面超過市場預(yù)期，進(jìn)一步夯實(shí)銀行股的業(yè)績成長趨勢。

　　同時(shí)，我們也認(rèn)為今年銀行板塊仍有多次短暫下調(diào)的可能：1.尚有多家銀行限售股待解禁，個(gè)股將能面臨大量的減持壓力，可能股價(jià)下挫；2.央行堅(jiān)持執(zhí)行緊縮的貨幣政策，預(yù)計(jì)今年將有至少兩次以上加息和多次存款專備金率的上調(diào)，每次調(diào)控手段的出臺或?qū)⑿纬砂鍓K的利空預(yù)期。

　　所以綜合考慮，一方面鑒于上市銀行良好的業(yè)績、成長性和目前比較偏低的估值，我們維持對該行業(yè)的“推薦”評級。另一方面，在操作策略上，投資者可以把握限售股解禁的時(shí)機(jī)和調(diào)控政策可能對板塊的短期下拉這兩類機(jī)會，逢低以較便宜的價(jià)格吸納優(yōu)質(zhì)銀行股。在重點(diǎn)推薦的股票方面，我們繼續(xù)推薦深發(fā)展、招商銀行(30.98,-2.18,-6.57%,吧)、交通銀行、工商銀行、建設(shè)銀行。




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