主題：中海集運(yùn)：集運(yùn)仍處低谷業(yè)績(jī)低于預(yù)期 維持中性評(píng)級(jí)

公司上半年業(yè)績(jī)低于市場(chǎng)預(yù)期：第二季度營(yíng)業(yè)收入、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)分別環(huán)比下滑28％、93％和57％。上半年合計(jì)，營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)5％，但由于成本增加，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)分別大幅下滑40％和43％。公司上半年共實(shí)現(xiàn)完全攤薄后的每股盈利0.0598元，占我們?nèi)暧A(yù)測(cè)的34％，而凈利潤(rùn)率僅為4％。公司上半年盈利同比下滑的主要原因是：營(yíng)業(yè)收入受美國(guó)經(jīng)濟(jì)拖累而增長(zhǎng)乏力，營(yíng)業(yè)成本則因?yàn)槿剂蟽r(jià)格上漲而增加較快。正如我們7月16日?qǐng)?bào)告中指出，公司業(yè)績(jī)大幅低于市場(chǎng)預(yù)期，但略高于我們預(yù)期。

　　維持對(duì)集運(yùn)市場(chǎng)的判斷：美國(guó)經(jīng)濟(jì)的低迷使得全球經(jīng)濟(jì)放緩，中國(guó)對(duì)歐美等地的出口增速下滑，進(jìn)而使得集運(yùn)市場(chǎng)的需求增速趨緩。而運(yùn)力供給的增速高于需求增速，集運(yùn)運(yùn)價(jià)增長(zhǎng)乏力。我們預(yù)計(jì)今年集運(yùn)價(jià)格將低于去年。09年集運(yùn)市場(chǎng)能否走出低谷，主要取決于歐美經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)。維持對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)不變：預(yù)計(jì)08至2010年公司貨運(yùn)量有所增長(zhǎng)，人民幣計(jì)價(jià)的平均運(yùn)價(jià)均出現(xiàn)下滑，而成本則上漲較快，因此我們預(yù)測(cè)08年至2010年每股收益則同比下滑39％、增長(zhǎng)19％和46％。

　　維持中性評(píng)級(jí)，提示業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)：目前A股估值為08年1.2倍市凈率，H股估值為0.6倍市凈率，與可比公司1.1倍的平均市凈率水平來比較，H股估值較低，但是我們認(rèn)為股價(jià)仍有下調(diào)空間，因此維持“中性”評(píng)級(jí)，原因在于1）歷史上，集運(yùn)公司在行業(yè)周期低點(diǎn)02年時(shí)市凈率約0.4倍，中海集運(yùn)（601866 ）的估值在06年9-11月之間也為0.4倍市凈率，而如若美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍持續(xù)低迷，行業(yè)周期持續(xù)向下的話，作為周期性公司其估值將仍存在下調(diào)空間；2）目前我們預(yù)測(cè)的08年盈利明顯低于市場(chǎng)平均值，而我們認(rèn)為仍有下調(diào)可能。在行業(yè)向下時(shí)，由于中海集運(yùn)長(zhǎng)期合同比例較低，其與市場(chǎng)周期的相關(guān)性高于其他可比公司，因此估值應(yīng)給予一定折扣。



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