主題：五糧液今年將拉開資產(chǎn)整合的序幕五糧液（
000858）今日公布的年報，2007年公司實現(xiàn)營業(yè)收入73.29億元，同比下降0.93%；凈利潤14.69億元，同比增長25.83%，業(yè)績再次低于預(yù)期；每股收益為0.387元，每股凈資產(chǎn)為2.521元；不分配不轉(zhuǎn)增。
評論：
一、中低檔酒毛利率大幅下降。公司全年共銷售五糧液系列酒9.78萬噸，比上年同期減少48.44%，主要原因系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，提高中高價位酒銷量，大幅度壓縮低價位酒產(chǎn)品銷量所致。具體來看，高檔酒銷售收入增長13.31%，占總收入比重達到67.38%，同比提高8.38個百分點，中低檔酒收入下降23.25%，占總收入比重31.2%，下降9.1個百分點。2007年重點拓展了黨政軍和具有強大集團購買能力的團隊市場，貼近高端消費群體，團購銷售收入突破5億元大關(guān)。
值得注意的是，盡管經(jīng)過2007年的數(shù)次提價和提升高檔酒比例，五糧液的銷售毛利率提升僅3個百分點，其中，高檔酒的毛利率提高2.74個百分點，為72%，遠低于茅臺86%的毛利率，低檔酒更是出人意料的大幅下降12.33個百分點，僅為16.50%。
二、關(guān)聯(lián)交易不降反升。我們認為，盈利能力表現(xiàn)不理想，除了原材料、能源及人工成本上升的因素外，公司也有在資產(chǎn)整合前通過關(guān)聯(lián)交易進行利益輸送可能性：一方面，成本的非正常上升，另一方面，終端提價效應(yīng)并不能有效傳導(dǎo)至上市公司。根據(jù)年報顯示，07年采購形成的關(guān)聯(lián)交易額占銷售成本的比例達到71.11%，銷售形成的關(guān)聯(lián)交易額占銷售收入的比例57.77%，均有不同程度的上升。另外，報告期內(nèi)公司的期間費用率下降3.1個百分點，主要在于低端酒的大幅減少而導(dǎo)致銷售費用率下降2.93個百分點，以及利息收入的上升。
三、今年將拉開資產(chǎn)整合的序幕。年報中最大的亮點莫過于期待已久的資產(chǎn)整合的序幕于今年拉開。公司表示，三年內(nèi)逐步將五糧液集團公司中與上市公司酒類生產(chǎn)相關(guān)度較高的資產(chǎn)收購到上市公司中來，預(yù)計2010年底內(nèi)整合完成，約需資金60余億元，該項目2008年內(nèi)約需資金19億元，主要用于收購普什集團的資產(chǎn)。此舉無疑對最終解決關(guān)聯(lián)交易的問題開了個頭，我們將繼續(xù)關(guān)注。
另外，公司今年還計劃：擬在"上海、南京、廣州、成都、鄭州"等地再建5個配送中心，預(yù)計需資金8億元左右；生態(tài)園區(qū)隔離帶建設(shè)，預(yù)計需資金7億元；還有產(chǎn)品研發(fā)及品牌打造等。預(yù)計2008年可預(yù)測的大額資金共預(yù)計約需25--36億元。五糧液資產(chǎn)負債率極低，2007年末僅有16.81%，沒有長短期借款，貨幣資金約有41億元，年內(nèi)再融資的需求不大。
四、繼續(xù)關(guān)注資產(chǎn)整合及股權(quán)激勵，維持"謹(jǐn)慎推薦"評級。在資產(chǎn)整合的同時，預(yù)計公司的股權(quán)激勵方案也將陸續(xù)推出，2007年的業(yè)績不佳也可能公司為實行股權(quán)激勵而進行盈余管理。
五糧液盡管07年業(yè)績不理想，但主營業(yè)務(wù)并無惡化，未來隨著資產(chǎn)整合和股權(quán)激勵的推行，其潛在業(yè)績有望釋放。在考慮集團資產(chǎn)分三年收購的情況下，預(yù)計08、09年的每股收益分別為0.58元和0.90元，五糧液正處于新一輪發(fā)展的拐點和陣痛期，我們?nèi)钥春闷渲虚L期發(fā)展，維持"謹(jǐn)慎推薦"評級，短期股價可能受到業(yè)績不佳的影響。
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