主題：神火股份：柳暗花明 預(yù)計明年凈利高增長65%

　梁北礦和整合礦井貢獻(xiàn)新增凈利5.46億元。2011年主力礦井梁北礦遇地質(zhì)斷層，遭受產(chǎn)量低于預(yù)期和成本大幅上漲雙重打擊，預(yù)計凈利2.14億元，2012年產(chǎn)量恢復(fù)正常，預(yù)計貢獻(xiàn)凈利6.03億元，新增凈利3.89億元，歸屬母公司3.81億元；整合礦井復(fù)產(chǎn)進(jìn)程低于預(yù)期，預(yù)計產(chǎn)出在30-5
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神火股份11.10-0.27-2.37%0萬噸之間，整體盈虧平衡，2012年產(chǎn)量200萬噸，權(quán)益產(chǎn)量110萬噸，噸煤凈利150元，貢獻(xiàn)凈利1.65億元；電解鋁虧損3年有余，自備電廠和開工率提升，貢獻(xiàn)新增凈利3-4億元。因2011年重啟電解槽和開工率不足，上半年虧損2.68億元，我們預(yù)計電解鋁第3季度虧損2000多萬元，預(yù)計2011年正常經(jīng)營虧損3.2億元左右。2011年12月600MW機組預(yù)計投產(chǎn)，電源保證率提升，同時自備電廠機組利用小時數(shù)較高，電解鋁產(chǎn)能利用率提升，均將減少電解鋁生產(chǎn)成本，我們預(yù)測電解鋁和電廠合計，將比2011年增加3-4億元凈利。

　　累計虧損可抵稅額近10億元，未來幾年將有2.5億元所得稅抵免。截至2010年底神火鋁業(yè)累計可抵扣虧損約4億，加上今年我們預(yù)計神火鋁業(yè)全年正常經(jīng)營虧損3.2億元，再加上其它可抵扣虧損，總量接近10億元，合計公司在未來可以少繳納所得稅0.25*10=2.5億元，以公司當(dāng)前股本16.8億計算，對應(yīng)EPS0.15元。

　　高資本開支年約22億元，但財務(wù)杠桿率下降，擬增發(fā)募資緩解短期壓力。

　　因神火股份仍處于高成長階段，故大額資本開支無可避免。公司凈負(fù)債率呈現(xiàn)逐步遞減過程，2011-2013年122%、86%和49%。因經(jīng)營現(xiàn)金流強勁，可以覆蓋部分資本開支。估算募集資金額度21.5億元，以年利率6%計算，可以節(jié)省1.29億元財務(wù)費用，降低公司杠桿率。

　　盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)測2011-2013年歸屬母公司凈利潤10.89億元、17.99億元和23.04億元。YOY增長率-6%、65%和28%，對應(yīng)2011-2013年EPS0.65元、1.07元和1.37元。結(jié)合DCF絕對估值和行業(yè)相對估值，給予12個月目標(biāo)價16.05元，對應(yīng)2011-2013年P(guān)E分別為25X、15X和12X,維持“買入”評級.

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