主題：第一上海：同仁堂科技首予買入評級

同仁堂科技（1666,買入）：百年老字號進(jìn)入增長快車道，目標(biāo)價10.4 港元，首次評級買入

　　同仁堂科技是同仁堂集團(tuán)于香港上市的制藥企業(yè)，專注于中藥現(xiàn)代化生產(chǎn)。公司具有強(qiáng)大品牌效應(yīng)和雄厚股東背景。近年來公司二線品種逐漸進(jìn)入收獲期，推動整體業(yè)績增長。我們預(yù)計公司未來三年分別錄得凈利潤2.86 億、3.5 億及4.3 億人民幣，結(jié)合DCF 估值和PE 相對估值方法，我們給予公司10.4 港元目標(biāo)價，相當(dāng)于2012 年14.7 倍市盈率，距現(xiàn)價有30%上升空間。首次評級為買入。

　　三百年老字號鑄就強(qiáng)大品牌效應(yīng)

　　北京同仁堂的前身是由樂顯揚于清康熙八年（1669）創(chuàng)辦的的同仁堂藥室，至今已有超過300 年悠久歷史，在華人地區(qū)有廣泛影響力和知名度。同仁堂科技組建于2000 年，致力于中藥現(xiàn)代化。公司現(xiàn)有產(chǎn)品200 多個品種，涉及20 多個劑型，2011 年上半年實現(xiàn)銷售收入和利潤分別為11 億和1.7 億人民幣，增速及利潤率均創(chuàng)歷史最好水平。

　　股東背景雄厚，穩(wěn)固發(fā)展后盾

　　同仁堂科技作為同仁堂集團(tuán)中成藥生產(chǎn)主體之一組建于2000 年，主要致力于提升集團(tuán)中藥現(xiàn)代化。作為集團(tuán)制藥工業(yè)重要組成部分，同仁堂科技從上游原材料供應(yīng)，中間生產(chǎn)環(huán)節(jié)以及下游分銷網(wǎng)絡(luò)得到集團(tuán)公司的全方位支持和服務(wù)。此外，隨著集團(tuán)將海外業(yè)務(wù)全部注入附屬公司同仁堂國藥，同仁堂科技未來除了專注于中成藥制造和生產(chǎn)，還將負(fù)責(zé)集團(tuán)在海外市場的開拓，預(yù)計公司在集團(tuán)的地位和重要性將進(jìn)一步提升，資源有望持續(xù)向公司集中。在北藥集團(tuán)并入華潤之后，北京市國資委旗下大型醫(yī)藥資產(chǎn)僅剩同仁堂集團(tuán)。北京市十二五規(guī)劃做大生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，同仁堂作為市屬龍頭企業(yè)，承擔(dān)帶動北京市醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展重?fù)?dān)，未來有望在市政府的支持下獲得更大發(fā)展。

　　二線產(chǎn)品進(jìn)入收獲期，助推公司業(yè)績增長

　　公司三款一線品種增速面臨放緩，但是以西黃丸、金匱腎氣丸、阿膠塊為代表的二線產(chǎn)品群開始崛起，帶動公司業(yè)績增長。預(yù)計未來隨著公司更多資源向二線產(chǎn)品傾斜，同時在新出臺的管理層現(xiàn)金獎勵方案和以利潤為唯一考核指標(biāo)的營銷政策刺激下，公司有望增長提速。

　　毛利率保持穩(wěn)定，費用率有下降空間

　　公司利用豐富的產(chǎn)品儲備，加強(qiáng)原材料庫存管理，加之適時產(chǎn)品提價，有望保持毛利率相對穩(wěn)定；預(yù)計未來隨著渠道建設(shè)不斷完善，規(guī)模效應(yīng)的逐步體現(xiàn)，公司費用率有下降空間。

　　目標(biāo)價10.4 港元，首次評級買入

　　我們認(rèn)為：1）公司具強(qiáng)大品牌效應(yīng)；2）集團(tuán)整合思路清晰，股東背景強(qiáng)大；3）二線品種逐漸形成產(chǎn)品群；3）現(xiàn)金激勵計劃料有效提升管理層士氣。我們預(yù)計公司未來三年錄得利潤2.86 億、3.5 億及4.3 億人民幣。我們給予公司10.4 港元目標(biāo)價，相當(dāng)于2012 年14.7 倍市盈率，較現(xiàn)價有30%上升空間。首次評級為買入。



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