主題：青島海爾：收入實現(xiàn)較快增長 強烈推薦評級

1. 業(yè)績超出預(yù)期4%。2010年，公司實現(xiàn)收入605億，同比增長35.57%(2009年，海爾電器業(yè)務(wù)合幵至青島海爾后，公司收入為446億)，歸屬于母公司凈利潤20.34億，同比增長47.07%，每股收益1.52元，高出市場預(yù)期4%。分配斱案為每10股轉(zhuǎn)增10股派息1元(稅前).

2. 收入實現(xiàn)較快增長，毛利率有所回落。2010年，冰箱收入228億，同比增長了20%，洗衣機115億，同比增長25%，空調(diào)113億，同比增長31%，熱水器31億，同比增長33%，各項業(yè)務(wù)均實現(xiàn)了較好增長，但受美的系產(chǎn)品的沖擊，公司的市場占有率略有下滑。2010年，公司毛利率為23.38%，同比下滑了4.35個百分點，其中，冰箱毛利率26.18%，同比下滑3.86個百分點，空調(diào)毛利率為22.29%，同比下滑2.97個百分點，冰箱和空調(diào)毛利率的下滑是超出我們預(yù)期的，毛利率的下滑主要集中在下半年，可能和原材料成本上升有關(guān)。

3. 采購代理費由1.75%下調(diào)到1.25%，增厚EPS約4%。近期，公司與青島海爾零部件采購有限公司和青島海爾國際貿(mào)易有限公司協(xié)商迚一步將2011年的代理費率由1.75%降低至1.25%。公司公告2011年青島海爾預(yù)計向上述兩家公司分別采購原材料293億及17億，此次代理費下調(diào)后，上市公司2011年稅前利潤可增加1.56億，EPS增厚約4%。

4. 關(guān)聯(lián)交易逐步降低，治理結(jié)極正在改善。自2008年以來，公司應(yīng)資本市場的要求逐步降低關(guān)聯(lián)交易，敁果顯著。采購關(guān)聯(lián)交易占同類交易的比例已經(jīng)從2008年的95%下降至2010年的69%，預(yù)計2011年略微下降至67%，銷售關(guān)聯(lián)交易占同類交易的比例從2008年的60%下降至2010年的16.57%，預(yù)計2011年維持在16.54%。公司內(nèi)銷基本已經(jīng)從集團(tuán)獨立，旗下的重慶海爾家電銷售有限公司以及重慶日日順電器銷售有限公司，分別負(fù)責(zé)一事級、三四級市場的銷售。公司的外銷目前依然依靠集團(tuán)，主要是因為海外市場分散，渠道建設(shè)費用較高。采購斱面，公司也在逐步獨立，全資子公司海達(dá)瑞2010年實現(xiàn)采購額64億元，較2009年增加31.5億元，2011年公司將迚一步加大海達(dá)瑞自行采購力度，繼續(xù)降低關(guān)聯(lián)交易。

5. 不考慮資產(chǎn)注入和少數(shù)股東權(quán)益收回，預(yù)計公司2011-2013年EPS為1.87元、2.26元、2.67元，三年復(fù)合增速為20%，對應(yīng)前日收盤價PE為15倍、12倍、10倍，資產(chǎn)注入、少數(shù)股東權(quán)益收回、采購費率下降以及日日順的社會化將在未來穩(wěn)步推迚，公司是適合長期持有的穩(wěn)健性品種，維持“強烈推薦”評級。



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