主題：交通銀行：132.42億股解禁后股價重新估值

　A股流通股突然增加6倍，讓投資者不得不重新考慮交通銀行(601328行情,股吧)(601328.SH)的合理估值。

　　自2007年5月16日，交通銀行的132.43億股限售股上市流通以來，股價并未出現(xiàn)大幅下跌。似乎表明此前交行高層到各法人股的密集造訪，出現(xiàn)了效果，解禁壓力并沒有想象中的大。

　　但是由于解禁股的股東分散，股東也并沒有承諾不賣?！靶》恰鄙鲜辛魍ǖ膲毫κ情L期的。由于長期的拋售壓力，因此，很可能交通銀行在A股市場上長期的估值會低于其他銀行。

　　解禁股東達(dá)2000余家

　　在5月16日起上市流通的132.43億交行股票中，有首都機(jī)場集團(tuán)、國家電網(wǎng)、上海煙草、云南紅塔、中國石化(600028行情,股吧)(12.81,0.37,2.97%,吧)財務(wù)集團(tuán)等股東，其中股份占比最大的為首都機(jī)場集團(tuán)公司，持交行9.85億股，占比2.01%，但均未超過5%。

　　交通銀行董秘辦公室表示，由于沒有超過5%，因此，屬于“小非”解禁。而此次解禁的股東達(dá)2000多家，非常分散。

　　上市流通的有限售條件股份，包括首次公開發(fā)行前已發(fā)行的內(nèi)資股127.65億股，以及向戰(zhàn)略投資者配售的4.79億股。按照5月15日收盤價9.76元計算，本期解禁市值高達(dá)1292.52億元。而之前該股的流通股數(shù)僅為22.33億股，解禁部分接近已流通股數(shù)的6倍。

　　如此大的流通股增加，拋售壓力不言而喻。為此，交行高層密集拜訪重要股東進(jìn)行溝通，并得到多家股東的回復(fù)，“持有交行股份是好的選擇。”在隨后的幾天中，與其他銀行股相比，交行的股價并沒有出現(xiàn)大幅下跌。5月16日，交通銀行的成交金額放大為24.53億元，而前一個交易日僅為6億，放大為4倍，不過股價下跌僅3.07%，報收9.46元，整天換手率為1.67%。而5月19日，上漲了0.21%，5月20日，隨大盤下跌4.32%，交易量也隨之下降。

　　但已上市公司已發(fā)布出售交通銀行股份的公告；5月19日，廈門國貿(mào)(600755行情,股吧)(600755.SH)公布減持交通銀行股權(quán)公告，公司所持有的交通銀行股份有限公司9903166股股權(quán)(占其總股本的0.02%)，已于當(dāng)日悉數(shù)出售該部分股權(quán)。至此，公司不再持有交通銀行股權(quán)。

　　5月21日，九芝堂(000989行情,股吧)(000989.SZ)發(fā)布公告，2007年3月23日，公司通過競價會的形式以每股6.05元的價格取得交通銀行(601328.SH)法人股13955000股。5月16日，公司通過證券交易系統(tǒng)拋售了所持交通銀行部分股權(quán)。本次拋售股份總數(shù)9155000股，占公司所持交通銀行股份的65.60%。拋售的最高價格為每股9.54元，最低為9.38元。成交總額為8663萬元。本次拋售所持交通銀行部分股份獲得收益約為3092萬元。

　　光大證券分析師金麟認(rèn)為，在短期內(nèi)，拋售的量還是有限的；已解禁的股東要拋售股票還需要一個比較長的時間過程，還需要2個月甚至更多的時間來看。

　　“雖然交行高層與一些重要的股東進(jìn)行了溝通，但是人家又沒有承諾，情況如何會隨著市場而變化?！痹偌由瞎蓹?quán)分散，交行高層不可能說服所有“小非”股東都不賣交行的股票，一位不愿透露姓名的投行部研究人員告訴記者。

　申銀萬國研究報告認(rèn)為，作為中國第一家股份制商業(yè)銀行，交通銀行在上市時吸引了相當(dāng)多的國有企業(yè)出資入股，從而導(dǎo)致其股權(quán)非常分散，股東數(shù)量眾多且持股比例較低，而大多“小非”股東的持股比例均小于1%，因此他們將完全不受證監(jiān)會關(guān)于1個月內(nèi)出售股份達(dá)到總股本1%的必須通過大宗交易市場交易的規(guī)定，在二級市場上自由拋售其持有的全部股票。

　　藍(lán)籌股屬性未變

　　對此記者采訪交通銀行董秘辦表示，大小非解禁是正常過程，交通銀行還是藍(lán)籌股，自“小非”解禁流通上市后，股價并沒有出現(xiàn)大的背離。

　　交通銀行一季度報顯示，截至2008年3月31日，交通銀行資產(chǎn)總額達(dá)到人民幣22609.99億元，比年初增長7.48%；實現(xiàn)凈利潤人民幣78.83億元，同比增長100.28%；平均資產(chǎn)回報率(年度化)為1.44%，平均凈資產(chǎn)收益率(年度化)為23.92%，分別比上年上升0.37個百分點和4.91個百分點。

　　一季度報指出，交行業(yè)績規(guī)模穩(wěn)步增長，息差水平顯著提高。同時，中間業(yè)務(wù)持續(xù)較快發(fā)展，克服資本市場大幅波動的不利因素，加大中間業(yè)務(wù)發(fā)展力度，資產(chǎn)托管、財務(wù)顧問以及銀行卡等業(yè)務(wù)在報告期內(nèi)均有較大發(fā)展，推動收費業(yè)務(wù)實現(xiàn)較快增長。

　　一季度成本收入比率為33.05%，比上年全年水平下降7.21個百分點，成本控制措施效果良好。報告期末，減值貸款比率由年初的2.05%下降0.11個百分點到1.94%。與此同時，實施穩(wěn)健審慎的撥備政策，撥備覆蓋率達(dá)到101.99%，比年初提高6.36個百分點；如果考慮已計提的一般風(fēng)險準(zhǔn)備人民幣106.36億元，減值貸款撥備覆蓋率已達(dá)到148.78%。在業(yè)務(wù)快速發(fā)展的同時，資本充足率與核心資本充足率分別保持在13.96%和9.82%的較高水平。

　銀河證券研究報告認(rèn)為，對公財富管理將成為公司新的盈利增長點。作為國有商業(yè)銀行改革的“探路者”，公司退出對公財富管理系列產(chǎn)品，對公服務(wù)將成為公司2008年的中間業(yè)務(wù)收入的主要增量來源。

　　資料顯示，在上市銀行中，交通銀行的凈資產(chǎn)、凈利潤和主營收入都低于工行、建行和中行，不過又遠(yuǎn)在其他股份制銀行之上。

　　金麟告訴記者，交通銀行有很好的成長性。交行延續(xù)國有銀行的路徑，而又對授信流程進(jìn)行改造，有利于控制風(fēng)險。而和匯豐的合作，讓交行更加重視人才培養(yǎng)。同時，與四大國有銀行相比，交行在不斷擴(kuò)大網(wǎng)點的基礎(chǔ)上，初步實現(xiàn)了網(wǎng)點的改造，交行網(wǎng)點的盈利效率高。交行戰(zhàn)略加快推進(jìn)，綜合化經(jīng)營戰(zhàn)略進(jìn)一步深入。

　　他認(rèn)為，“小非”減持的可能性有兩個，一個是不看好股票，一個是變現(xiàn)的需要。從短期看，由于大小非解禁的風(fēng)險已經(jīng)提前釋放，沒有顯著的拋售壓力。而持久的長期的減持壓力則有待于市場的表現(xiàn)。現(xiàn)在的交行已經(jīng)處于業(yè)績的低估，在他看來，H股股東的認(rèn)同更代表交行的發(fā)展方向。而現(xiàn)在H股股價已經(jīng)高于A股價格，說明交行股票在國內(nèi)市場的低估。

　　5月20日，交通銀行(03328.HK)H股的價格為10.58港元，按照當(dāng)日1港元對人民幣0.89460元計算，折合人民幣9.46元，而當(dāng)日，交通銀行A股的價格為9.07元，H股與A股價格出現(xiàn)倒掛。

　　或長期估值偏低

　　不過，上述投行部人士則認(rèn)為，H股的價格高于A股的價格，恰恰表明市場的趨勢。即，交行在A股的價格將長期處于相對低估的狀態(tài)。

　　“很多人不會賣，但有賣的意愿，因此這將會造成對交行股價的長期的壓力。”他說，其實，交行在銀行業(yè)中的特色不是特別明顯。而H股的價格比較高還有香港投資者對匯豐繼續(xù)增持交通銀行的想法的原因，雖然在政策上短期內(nèi)匯豐已經(jīng)接近20%的上限，不可能再大幅度增持。據(jù)交通銀行一季度報顯示，匯豐持有交通銀行19.15%的股份。另外，在加上宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定因素較多，市場擔(dān)心經(jīng)濟(jì)硬著陸，則肯定會對銀行產(chǎn)生大的沖擊。

　　國泰君安金融行業(yè)分析師伍永剛認(rèn)為，大小非解禁對交行的價值沒有影響，但是，從市場看，小非解禁對交行的估值的影響是顯而易見的，什么時候拋，拋多少，這個拋售的壓力將一直存在。不過，由于目前交行的價格已經(jīng)比較低，所以不太會出現(xiàn)慌不擇路地大幅度拋售的情況。



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