主題：首創(chuàng)股份：凈利或增32% 合理市場價值7.7元

北京首創(chuàng)股份有限公司（600008），作為一家國有控股上市公司，自成立以來一直致力于推動公用基礎設施產業(yè)的市場化進程，主營城市制水供水和污水處理，于2000年4月在上交所上市。

2009年，首創(chuàng)股份實現(xiàn)營業(yè)收入26.38億元，同比增加52%，凈利潤4.48億元，同比增加72%，每股收益0.20元。

由于城市用水是社會生活和生產必需品，業(yè)務量與城市發(fā)展同步，數(shù)據(jù)顯示首創(chuàng)股份歷年主營業(yè)務收入呈持續(xù)增長趨勢。2009年，公司不斷強化管理能力，新增水務項目開始運營，水務板塊收入達18億元，比上年增加3.85億元，同比增長27.25%。此外，公司在?？诘耐恋亻_發(fā)項目進展順利，實現(xiàn)營業(yè)收入5億元。2008年，因金融危機和奧運會等原因造成北京部分地區(qū)毛利較高的工業(yè)用水減少，導致凈利出現(xiàn)大幅負增長，2009年又基本恢復到較正常水平，同比增長72%，接近2007年的最高水平。

數(shù)據(jù)顯示，公司歷年來毛利率一直高于行業(yè)平均水平。但近年隨著一批民營設備工程企業(yè)利用靈活機制和日益增強的融資能力迅速崛起并進入，使水務市場競爭趨于激烈，毛利率呈逐年下降趨勢，從2004年時的70%下降到2009年的不到40%，與行業(yè)平均毛利率的差距，也從40個百分點下降到不到10個百分點。

在費用控制方面，首創(chuàng)股份的管理費用率長期高于行業(yè)平均水平，但近年來已大幅下降，2009年為12.6%，與行業(yè)平均費用率10%相當接近。

營業(yè)費用方面，從2006年開始公司營業(yè)費用率便一直低于行業(yè)平均水平，并有持續(xù)下降趨勢，說明公司已建立了一定的品牌優(yōu)勢和壟斷地位。2009年，其營業(yè)費用率僅為1.65%，低于行業(yè)平均值近1個百分點。

在財務費用控制方面，數(shù)據(jù)顯示公司歷年財務費用率均高于行業(yè)平均水平，2009年為7.13%，高出行業(yè)平均財務費用率2個百分點，說明公司現(xiàn)金管理水平較低，融資成本較高。

對外投資方面，數(shù)據(jù)顯示公司對外投資占所有者權益比重逐年下降，從2004年的接近100%降到2009年的20%，2009年投資收益占利潤總額比重也為負值，表明公司在對外投資方面不無論規(guī)模還是對利潤貢獻，都乏善可陳。

2006年以前，在超高毛利率作用下，首創(chuàng)股份的銷售利潤率曾大幅高于行業(yè)平均水平，隨后則逐年下降。至2008年，其銷售利潤率已與行業(yè)平均水平基本一致，2009年進一步降至25%，已低于行業(yè)平均水平1.5個百分點。

資本結構方面，數(shù)據(jù)顯示首創(chuàng)股份資產負債率從未超過50%，2009年為48%。較低的資產負債率說明，首創(chuàng)股份的經(jīng)營風險較小，經(jīng)營作風穩(wěn)健。

在資本回報方面，公司2006年之前的凈資產收益率一直高于行業(yè)平均水平。從2007年開始，由于毛利的持續(xù)下降及投資收益的減少，其凈資產收益率已連續(xù)三年低于行業(yè)平均水平，2009年為9.13%，與行業(yè)平均水平相差3個百分點以上。

在流動性方面，2007年及以前，公司流動比率一直低于100%，從2008年開始有所改善，2009年達到131%，說明公司流動性已大為改善，短期債務償付能力增強。

利潤分配方面，2004—2009年，首創(chuàng)股份年平均分紅比例達48%，高于行業(yè)平均水平25個百分點，表明公司董事會忠實履行著對股東的回饋責任。

目前，我國大多數(shù)污水處理設施都是集中在大、中城市，首創(chuàng)股份作為北京市最大的水處理企業(yè)，其控股的京城水務在北京污水處理市場占有率達80％以上。此外，公司參股控股的水務項目分布國內8個省區(qū)的13個城市，2007年水處理能力為813噸/日，是國內最大的水務公司之一。除北京外，公司還初步完成了對重點城市的戰(zhàn)略布局，力爭2010年實現(xiàn)1500萬噸/日處理能力，進入世界水務行業(yè)前列。

2010年一季度，首創(chuàng)股份實現(xiàn)營業(yè)收入4.52億元，同比增長20.1%；歸屬上市公司股東凈利潤4067.68萬元，同比增長281.78%；基本每股收益0.0185元。

我們使用英策咨詢的上市公司財務模型，對首創(chuàng)股份2010年全年業(yè)績進行了預測，預計其2010年營業(yè)收入為35.03億元，同比增長33%，凈利潤5.89億元，同比增長32%。按公司目前總發(fā)行股數(shù)22億股計算，預計其2010年每股收益為0.27元（2009年為0.20元）。參考7月21日公司收盤市盈率28.57倍的投資氛圍，我們判斷首創(chuàng)股份的合理市場價值為7.71元。


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