主題：華能國際:經(jīng)營能力逐步提高


09年市場煤價格下跌、綜合上網(wǎng)電價提高以及發(fā)電量增長使盈利能力達(dá)到階段性高點。09年公司實現(xiàn)營業(yè)收入797億元,同比增長10.4%;毛利率為16.0%,同比提高13.8個百分點。公司盈利能力大幅提升主要來自三個方面:1、09年市場煤價格下跌。公司采購原煤均價為525元/噸,較08年降低60元/噸;2、08年電價上調(diào)的翹尾因素影響,09年公司境內(nèi)電廠綜合電價為417.23元/千千瓦時,同比提高7.17%;3、09年收購和新投產(chǎn)電廠貢獻(xiàn)發(fā)電量增量,公司發(fā)電量為2035億千瓦時,同比增長10.23%。
10年發(fā)電量有望超預(yù)期。公司經(jīng)營計劃力爭10年發(fā)電量達(dá)到2300億千瓦時,同比增長13.0%。根據(jù)1-3月份華能集團(tuán)發(fā)電量情況來看,公司10年發(fā)電量有望超預(yù)期。1-2月份華能集團(tuán)累計發(fā)電量同比增長30%以上,3月底累計發(fā)電量同比提高38%左右,高于全國平均水平;1-2月份平均利用小時提高94小時,在役機組10年利用小時有望同比提高300小時以上。
多渠道控制燃煤成本。目前公司簽訂重點合同煤量約7800萬噸,價格上漲約40元/噸,同比上漲約8%。10年公司繼續(xù)進(jìn)口煤炭,進(jìn)口總量或?qū)⒊^1300萬噸;在集團(tuán)扶持下,10年公司有望從集團(tuán)獲取約1200萬噸價格較為低廉的原煤;另外,公司積極探尋向上游延伸的機會,與山西陽泉礦物局的合資公司收購了2個產(chǎn)能90萬噸煤礦。
裝機結(jié)構(gòu)優(yōu)化提高經(jīng)營效益。公司積極采用大容量、高參數(shù)的先進(jìn)發(fā)電機組,并關(guān)停小機組,從而降低單位燃煤成本和實現(xiàn)規(guī)模效益,使公司經(jīng)營效益得到提高。預(yù)計10年公司60萬千瓦以上機組裝機容量占總比有望達(dá)到48.4%左右,同比提升4.3個百分點;從而使供電煤耗同比降低約1.81%,即在綜合煤價漲幅8%情況下,其單位燃煤成本提高約6.2%。
維持“中性”評級。盡管公司經(jīng)營能力逐步提高,但在煤價同比上漲8%以及電價未能聯(lián)動的背景下,我們認(rèn)為,在未來兩年內(nèi)公司盈利能力將難以獲得明顯的提升。根據(jù)我們預(yù)測,2010-2012年公司攤薄后的EPS 分別為0.27、0.29、0.42元,目前股價對應(yīng)靜態(tài)PE 為26.6、24.4、17.3倍,維持“中性”評級。

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