主題：浦發(fā)銀行：利潤(rùn)有爆發(fā)可能轉(zhuǎn)型仍需時(shí)間

浦發(fā)銀行1H07表現(xiàn)強(qiáng)勁，營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)49.2%至71.3億元，獲利同比增長(zhǎng)59.5%至25.5億元，每股收益與每股凈資產(chǎn)分別達(dá)0.59元與6.0元，與我們預(yù)估相符。

　　該行獲利能力支撐來(lái)自凈利息與手續(xù)費(fèi)收入強(qiáng)勁，成本控管有效，加上壞帳撥備費(fèi)用降低，減少了一次性的遞延稅支出（8.4億元）的沖擊。1H07有效稅率自2006年44.4%提高為53.6%，同期成本收入比自47.5%降為38.5%，人事費(fèi)用僅同比增加24.8%，營(yíng)運(yùn)效率有所改善。我們將2007與2008年每股收益預(yù)估微幅上調(diào)為1.16元與2.04元，每股凈資產(chǎn)預(yù)估調(diào)整為6.83元與8.87元。



尋求增資以確保信貸增長(zhǎng)2Q07信貸年增21.7%，與1Q07的21.9%相仿，成長(zhǎng)維持強(qiáng)勁，使得凈利息收入同比成長(zhǎng)了39.2%。為了維持信貸年增18.0%的理想水準(zhǔn)，浦發(fā)的增資需求從未降低，這點(diǎn)可以從貸存率自2006年70.8%上升為07上半年的76.6%即可看出，該比率已超過(guò)法定上限的75.0%。另外，資本充足率亦自1Q07的9.02%降為2Q07的8.46%。浦發(fā)銀行已宣布將發(fā)行次級(jí)債券，金額大約90億元，另外，亦可能增發(fā)A股或于海外發(fā)行股票以籌措資本。

　　有鑒于通漲壓力，人行加速貨幣緊縮腳步。我們對(duì)浦發(fā)凈利息收益率的走勢(shì)持較不樂(lè)觀的看法，因該行活期存款比重僅自2006年41.2%提高為上半年41.9%，同期中長(zhǎng)期貸款比重自34.7%上升為36.1%。我們預(yù)估2007年凈利息收益率僅將自2006年2.63%略增為2.67%。非利息收入業(yè)務(wù)成長(zhǎng)潛力大在手續(xù)費(fèi)收入業(yè)務(wù)中，銀行卡業(yè)務(wù)（年增113.9%）與資金經(jīng)紀(jì)傭金（年增938.3%）強(qiáng)勁，帶動(dòng)凈手續(xù)費(fèi)收入同比上揚(yáng)63.9%。受基期偏低影響，信用卡業(yè)務(wù)上半年成長(zhǎng)115.4%，但發(fā)展仍然落后同業(yè)水準(zhǔn)、1H07發(fā)卡數(shù)量?jī)H增加29萬(wàn)張。但受益于花旗持續(xù)的協(xié)助與新管理層入駐，我們認(rèn)為浦發(fā)銀行將逐漸深化其消金業(yè)務(wù)，又，該行已獲銀監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)與法商安盛成立浦銀安盛基金管理公司，且持有具主導(dǎo)地位的51%股權(quán)，并計(jì)劃于8月28日開始營(yíng)業(yè)，我們認(rèn)為其將成為營(yíng)收的另一推手。資產(chǎn)品質(zhì)保持優(yōu)越資產(chǎn)品質(zhì)仍為維持良好，雖然不良貸款1H07自2006年84.4億元增加至89.9億元，但同期不良貸款率自1.83%降為1.71%，主因貸款基礎(chǔ)擴(kuò)大所致。同樣地，撥備覆蓋較2H06降低8.6%，但撥備覆蓋率因不良資產(chǎn)減少自151.5%反彈為159.7%。

　　公司評(píng)價(jià)與投資建議浦發(fā)銀行目前股價(jià)相當(dāng)于我們2007與2008年每股凈資產(chǎn)預(yù)估之7.2與5.6倍。我們?nèi)钥春迷撔欣碛砂ㄆ职l(fā)將為即將實(shí)施兩稅合一下為中國(guó)銀行的最大受惠者；充足撥備可支撐獲利率；信貸增長(zhǎng)強(qiáng)勁且資產(chǎn)品質(zhì)優(yōu)越；花旗銀行的可能增持持續(xù)為該股的利好因素。我們維持增持評(píng)等，乃根據(jù)2008年目標(biāo)市凈率5.9倍與市盈率的28.3倍，推估出新的目標(biāo)價(jià)57.6元，上漲空間16.6%。


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